Il bilancio che racconta la verità: perché la trasparenza aumenta il prezzo

In una parte significativa delle piccole e medie imprese italiane, il bilancio viene ancora costruito con logica prevalentemente fiscale: l’obiettivo, esercizio dopo esercizio, è minimizzare l’imponibile dell’anno corrente. Ammortamenti accelerati, accantonamenti prudenziali sovradimensionati, valutazioni conservative delle rimanenze, sono tutte scelte legittime.  Tali scelte nel breve periodo riducono le imposte dovute e sono considerate semplicemente buona prassi gestionale.

Nel momento in cui la stessa azienda viene portata sul mercato per una cessione o per l’ingresso di un socio finanziario, questa impostazione produce però un effetto contrario e più costoso: un EBITDA compresso, un patrimonio netto sottodimensionato, un’azienda che sulla carta appare meno redditizia e meno solida di quanto sia realmente.

Il compratore, che ragiona su numeri e non su percezioni, prezza esattamente ciò che vede nel bilancio, salvo dimostrazione contraria.

In sede di due diligence, l’EBITDA dichiarato viene sottoposto a un processo di normalizzazione che tenta di recuperare le distorsioni introdotte da una gestione fiscalmente orientata.

Tuttavia, questo recupero avviene solo entro i limiti che il compratore è disposto a riconoscere: ogni rettifica positiva viene negoziata singolarmente e viene ammessa solo se documentata in modo rigoroso e riferita a poste chiaramente non ricorrenti o chiaramente non gestionali.

Tutto ciò che resta ambiguo o che non è supportato da evidenze solide, semplicemente si perde e con esso si perde valore per il venditore.

Un’azienda del settore alimentare, specializzata nella produzione di prodotti da forno confezionati, presenta un EBITDA dichiarato pari a circa il sei per cento del fatturato, un valore considerato modesto per il settore. L’imprenditore, interessato a valutare l’ingresso di un fondo di private equity per finanziare l’espansione commerciale, incarica un professionista di condurre un’analisi preliminare del bilancio in ottica di normalizzazione.

L’analisi rivela che una parte rilevante della marginalità reale dell’azienda era stata sistematicamente compressa da tre elementi: 

• ammortamenti di un macchinario calcolati con un’aliquota superiore a quella tecnicamente giustificata dalla sua vita utile residua; 
• un accantonamento al fondo svalutazione crediti costruito su percentuali fisse anziché sull’effettiva rischiosità storica del portafoglio clienti, largamente concentrato su grande distribuzione con tassi di insolvenza storicamente prossimi allo zero;
• alcuni costi di consulenza personale del titolare, non pertinenti all’attività aziendale, imputati a costi di esercizio per complessivi sessantamila euro annui.

Una volta ricostruito un EBITDA normalizzato e documentato con evidenze puntuali per ciascuna rettifica, la marginalità reale dell’azienda risulta superiore di circa due punti percentuali rispetto a quella dichiarata.

Applicando un multiplo di settore pari a sei volte l’EBITDA, la sola rettifica documentata genera un incremento di valore stimato in oltre settecentomila euro. 

La differenza tra un dossier presentato con rettifiche già pronte e documentate e un dossier lasciato alla scoperta del compratore in corso di due diligence, in questo caso specifico, si è tradotta in una trattativa condotta su basi radicalmente diverse.

Nel primo scenario, il fondo ha accettato integralmente la normalizzazione proposta.

Nel secondo scenario, senza documentazione preventiva, il fondo difficilmente avrebbe riconosciuto più della metà di quella rettifica.

Un bilancio pensato in ottica di cessione non è soltanto un bilancio formalmente corretto, ma costituisce un bilancio che rappresenta l’azienda per come è realmente.

Esso consente a un terzo di ricostruire la marginalità gestionale effettiva non contiene commistioni tra la sfera aziendale e quella personale del titolare ed è riconciliato con la contabilità industriale e con i flussi di cassa reali.

Passare da un bilancio a orientamento fiscale a un bilancio a orientamento comunicativo non è un’operazione che si fa in un esercizio. Richiede tempo e richiede che l’imprenditore accetti, negli anni di preparazione, di sostenere un carico fiscale progressivamente più coerente con la reale redditività dell’impresa.

È un costo che si sostiene oggi per un beneficio che si realizza domani. Tale scelta deve essere, pertanto, compiuta con largo anticipo rispetto a qualsiasi trattativa concreta.

Infine, va considerato che il risparmio fiscale attuato con la sottovalutazione delle rimanenze, gli ammortamenti eccedenti il reale deperimento dei beni e le svalutazioni eccessive, consente solamente di rinviare il pagamento delle imposte, senza però effettivamente ridurle.

I maggiori valori delle rimanenze finali costituiranno infatti le rimanenze iniziali dell’anno successivo generando una pari riduzione dell’imponibile ed i maggiori ammortamenti prosciugheranno anzitempo il costo deducibile dei beni ammortizzabili. Non si tratta quindi di risparmio fiscale reale,  ma solo di tenere i soldi in tasca un po’ di tempo in più.

Nelle operazioni di M&A (acronimo di “mergers and acquisitions”, ossia un insieme di operazioni di fusione e acquisizione tra aziende), ogni euro di EBITDA aggiuntivo che emerge da una gestione più trasparente viene remunerato secondo il multiplo di valutazione applicato al settore, che nelle PMI italiane oscilla tipicamente tra quattro e otto volte l’EBITDA.

Un euro di marginalità recuperata attraverso la trasparenza non vale quindi un euro nel prezzo finale: ne vale diverse volte tanto, come dimostra il caso descritto sopra.

La trasparenza di bilancio, in questa prospettiva, non è solo una questione di correttezza formale, ma una delle leve più dirette e misurabili per aumentare il valore che il mercato riconoscerà all’azienda nel momento della cessione. Si tratta di una leva interamente nella disponibilità dell’imprenditore, che può iniziare ad attivarla in qualsiasi momento, indipendentemente da quando la cessione diventerà concreta.

A cura di Egidio Veronesi